转现在应该卖出美圆国债

　奥巴马面临的是1932年以来美国总统面临的最大困难；奥巴马很聪明，但美国的问题超出了他的能力范围
　　11月4日，一场历史性的总统大选在美国上演。一位非洲裔美国人以绝对优势入主白宫。种族主义依然是美国社会不可小视的力量，因而此次大选，毫无疑
问，将成为美国通往公平社会的一个重要里程碑。美国目前陷入了金融与经济危机的泥潭，然而，我们不应该低估其复兴能力，此次大选就是证明。
全球“救经济”
　　全球经济“硬着陆”的迹象愈发明显。经济在第三季度的小幅萎缩将在第四季度转化为大幅衰退，下降程度可能达到第三季度的5倍至10倍。第三季度，美国经济下滑0.3％，英国经济下滑0.5％，欧洲和日本经济也略有下滑。
　　由于出口订单反映的信息比较滞后，三季度，亚洲制造业国家经济大部分没有下滑。不过，第四季度经济指标预示着全球经济将大幅下滑。例如，钢铁价格大幅
下挫，反映了全球需求严重疲软；装船率的剧减，也表明了全球贸易萎靡。10月美国供应管理协会（Institute for Supply
Management）的制造业指数由9月的43.5下挫至38.9（该指数以50作为萧条与扩张的分界线，低于40则表明严重疲软）。
　　刺激经济的重任目前落在了各国央行的肩上。所有主要大型经济体近几周都在大幅削减利率，但降息并不能扭转经济的快速收缩。大部分分析师批评央行的信贷
紧缩政策，认为它导致了经济的收缩。因此，全球各国政府都在试图鼓励银行放贷。低利率被认为可以增加金融机构放贷的动力，而企业和个人也将有借款的动力。
然而，这并不能抵消资产缩水带来的冲击。
　　全球房地产市场和股票市场已经缩水了50万亿美元。借款者可以向银行提供的抵押品减少，银行被迫对那些股权资产大幅缩水的借款者削减贷款。财富负效应
削弱了家庭的贷款需求。他们的新增储蓄必须弥补其财富的缩水。此外，经济衰退也减少了那些财务状况健康的企业的贷款需求，因为它们觉得没有必要此时实施业
务扩张。因此，当一个大资产泡沫破裂时，信贷收缩是借款人和贷款人的理性反应。削减利率并不能扭转这一趋势。
　　解决方案是采取大规模的财政刺激政策。金融机构目前并不希望向他们的老客户提供贷款，因为后者现在缺乏信用。不过，政府在他们眼中仍有信用，所以他们
愿意向政府提供贷款。另一方面，受财富负效应影响，家庭希望增加储蓄。因此，对政府而言，合理的解决措施是借入资金支持减税和扩大支出。如果50万亿美元
的财富损失通过负财富效应减少了2.5万亿美元居民贷款需求，那么，各国政府必须采取相近力度的刺激政策。
　　此外，亚洲和欧洲应该承担更多的财政刺激重任。
　　盎格鲁-撒克逊国家将减少消费，改变多年以来借钱消费的习惯。如果盎格鲁-撒克逊国家引入刺激政策，则应该致力于提高投资，例如，基础设施建设，从而
扩大生产，在未来提高收入。不过，由于储蓄增加、消费减少将降低进口需求，盎格鲁-撒克逊国家的财政刺激政策不会阻止其贸易赤字减少。亚洲和欧洲有贸易盈
余的国家，出口将减少5000亿-10000亿美元。除非它们采取足够力度的刺激政策，抵消外部需求减少，否则，它们将不可避免地面临衰退。
　　当资产泡沫大面积破灭，与财政刺激相比，降息刺激总需求不会产生同样的效果。由于减杠杆压力的存在，没有足够的股本来支撑已存在的债务。降低利率的确
会稳定金融体系，因为低利率使得拥有大量不良资产的金融机构的融资成本下降。当年，日本也选择了降息。但是，很长时间内，日本的银行都持有大量不良贷款。
低利率虽然稳定了金融市场，却也减少了银行清理资产负债表的动力，使经济在低谷中徘徊很久。
　　低利率在稳定金融市场的同时，也助长了通胀。这听上去很牵强，因为现在全世界都在担心经济回归通缩。毋庸置疑，需求收缩在短期内能让通胀降温。但是，
这只是暂时的。利润减少会引发供给收缩。高通胀在经济萧条时也会存在。这种情形之前我们已经见证过很多次。大宗商品，特别是石油，价格大幅下降，让人们对
通胀形势过于乐观。全球经济快速收缩，油价却仍然保持在每桶近70美元。相比1998年，当时新兴市场步入衰退，欧美仍在增长，油价一路跌到每桶8美元。
今后，油价极有可能反弹。
　　工会是另一个引发通胀的导火索。通胀已经损害到所有经济合作与发展组织（OECD）国家工人的真实工资。虽然失业率在上升，但是，工会运动可能重新高涨。因此，削减利率会导致严重的通胀风险。
奥巴马“新政”
　　如何应对眼前的危机是个难题。关于稳定金融体系和整体经济，有太多迫在眉睫的事要做：如何在保持金融体系稳定和处理不良资产之间掌握平衡；失衡的全球
经济需要在拥有巨额贸易赤字的盎格鲁-撒克逊国家和其他国家之间调整；发现可以替代盎格鲁-撒克逊借钱消费模式的新增长路径。
　　现在，各国政府处理危机的方式是膝跳反应式的，不过是权宜之计。金融危机是系统性的危机。将金融危机问题零敲碎打是很危险的。眼下，各国政府关注的是
全球金融体系的改革，以免危机再次发生。但是，金融体系的改革是最不迫切的。像今天如此严重的金融危机再次发生，至少要到十年以后。人们有足够的时间实施
改革。
　　奥巴马政府会改善现在的局面吗？应该不会比现在更糟。很难想象新一届美国政府能比现任政府表现更糟糕。现任政府作为监管者，没有尽到风险控制的职责，
反而主动迎合华尔街。危机伊始，它还试图通过几笔交易来解决问题。格林斯潘所倡导的流动性政策，使他成为这场危机中最应该感到愧疚的人，其次就是布什政
府。
　　奥巴马让我觉得比较安慰的，是他选择了正确的人作为智囊。在金融业，我最尊敬的两个人，保罗-沃尔克（Paul
Volker）和沃伦-巴菲特（Warren
Buffet）将作为奥巴马的顾问。他们是信守常识的人。相比之下，很多专家执迷理论却不知道其中的局限，竟然相信有“免费午餐”。正是这种迷信制造了泡
沫。每一次泡沫都是一些承诺“免费午餐”的新事物、新理论或者新现象。像巴菲特和沃尔克这样的人，是不会卷入其中的。
　　奥巴马在他两年的竞选活动中，给我留下很深刻的印象。美国总统漫长的选举之路，让人们有机会观察候选人如何应对灾难。在所有的场合，奥巴马表现出难以
置信的自控力，并在任何时刻都尽可能表现完美。这与“婴儿潮”时期出生的克林顿和布什产生了鲜明对比。后者是孤芳自赏，自以为是，在灾难面前，只会自怜自
悯。“婴儿潮”时期出生的人们的父母，如老布什，被认为是美国历史上最伟大的一代。他们在“大萧条”时期出生，赢得第二次世界大战，回到家乡发展经济，在
“冷战”中打败苏联。但是，他们的孩子却在20世纪60年代反对越南战争，20世纪70年代成为MBA或者律师，20世纪80年代努力在公司中升职，在
20世纪90年代掌握权力。这些人执政后，制造出一个又一个泡沫。在他们执政时期，“购物之旅”（a shopping
trip）成为人们生活的终极目标。在这次选举中，美国的选民们做对了一件事，就是从“婴儿潮”的下一代选出总统。
　　奥巴马选择谁当财政部长，对全球经济意义重大。不幸的是，我认为他会从克林顿政府中选择一人，而且这个人与格林斯潘一样，都相信流动性一说。金融市场
将流动性看做“自由钱”（free
money）。实际上，流动性是短期负债。中央银行注入流动性，其实是在鼓励投资者借入更多钱。当投资者借了更多钱去买有风险资产，资产价格便上扬。接
着，这种财富效应进一步激活了经济。所以，流动性发挥作用的过程，就是在创造一个大泡沫。当这种手段反复使用，一个巨大的泡沫就诞生了。这个大泡沫破灭的
后果就如我们今天看到的——一场破坏力极大的金融风暴。
　　在巨型泡沫破灭时，减息或者注入流动性，可以稳定金融体系。但是，在正常环境下，依然用这种方法刺激经济增长，就犯了严重错误。实体经济没有能力再承
担更多的债务。额外的货币扩张可能会引发通胀，也就是说，新增货币会直接表现为价格上涨。我担心奥巴马将选择一个信奉流动性的人出任财政部长，这会非常危
险。幸好，巴菲特和沃尔克可以为奥巴马的政策带来常识。
　　一旦奥巴马接管，他将面临新的危机。美国的汽车业最终将会崩溃。过去30年，美国汽车业处境艰难，仅是依靠信贷而苟延残喘。现在，信贷危机将汽车业的
现金流切断，经济危机和高油价又使汽车销售量下滑。经营失败的汽车制造商正在讨论合并，其目标很可能是形成一个庞大公司，“大而不倒”，只能由政府来拯
救。美国政府是否援救它的汽车业还不清楚。如果奥巴马选择用纳税人的钱援救汽车业，将会鼓动其他行业都向政府要钱。
　　美国不完善的退休养老金体系很快就要陷入困境。股票市场的暴跌将这个体系的问题暴露出来。很长时间里，美国制造业依靠股票市场的升值来减轻它们养老金
的负担。股票市场崩溃，将退休养老金的问题在他们最困难最没有能力解决的时候，摆在制造业老板的面前。企业需支付的养老金是12.2万亿美元。这部分有多
少在市场崩溃以及信贷危机中缩水？应该不是小数目。
　　2009年，美国将有2万亿美元的财政赤字需要融资，接近其在外流通国债的五分之一。美国依靠外国资金来发行国债。美国经济糟糕的状况会让其财政巨额赤字持续，使国债发行量居高不下。如果外国人的信心出现危机，美国国债市场就会像股票市场那样崩盘。
　　奥巴马面临的困难，是1932年罗斯福上台后美国总统面临的最大困难。在某种程度上，奥巴马的工作更艰难。罗斯福接手时，美国尚有储蓄余额，使得他能
以低利率借入资金来扩大财政支出。现在，即便消费需求大幅减少，美国仍将是一个负储蓄的国家。因此，奥巴马的财政政策要考虑到外国人的信心。
　　面临发生数万亿美元危机的风险，或许美国惟一的出路就是印钞票。美联储可以印足够的钞票，给每个人融资。当然，预期到通胀率上升，债券市场和美元会暴
跌。不过，美国政府、企业和家庭可以为他们的债务再融资，并从美联储的低利率中获益。时间一长，债务随着通胀恶化而“蒸发”。
　　奥巴马可能很聪明，但是美国的问题可能超出了他的能力范围。印钞票可能是惟一的选择，但美国经济会陷入滞胀。现在应该卖出美国国债。